Se você está lendo esse texto, provavelmente, já fez ou já ouviu falar em análise de projetos. Até para aqueles que ainda não são familiares com o termo, com certeza, em algum momento, já se deparou com a questão: Qual a melhor alocação para o meu dinheiro?

Como os recursos disponíveis são escassos e as opções são diversas, é natural que se precise comparar as opções disponíveis de alguma forma. A comparação geralmente reside em comparar o valor investido, valor total, valor presente líquido (VPL) e a famosa Taxa Interna de Retorno (TIR) de cada opção.

Dessas opções, a TIR é um dos indicadores mais difundidos do mercado. Embora importante, deve ser utilizada com cuidado, pois seu uso assume algumas premissas que, se mal compreendidas, pode levar a decisões equivocadas.

Estrutura de projetos: Critérios de comparação

Quando queremos comparar projetos de investimentos distintos, devemos nos atentar a alguns detalhes sobre seu fluxo de caixa a fim de comparar medidas semelhantes. Questões como aporte inicial, exclusividade entre projetos, períodos de geração de caixa distintos, capacidade de reinvestimento e riscos específicos devem ser levados em conta ao comparar projetos.

Para ilustrar um caso de investimentos com aportes, prazos e capacidade de reinvestimento, suponha que existam duas oportunidades de investimento. A primeira opção consiste em emprestar apenas R$ 1,00 para um conhecido, o qual devolverá R$ 2,00 no dia seguinte. Já a segunda opção consiste no aporte de R$ 100,00 em um fundo de investimentos com retorno de 13% ao ano. A questionar qual das opções é a mais rentável, uma questão deve ser levada em conta: A opção 1 é replicável? Essa questão é importante, pois, com os mesmos R$ 100,00 o investidor poderá dobrar seu investimento em apenas UM DIA! Embora pareça fantástico, em um caso real, dificilmente este seria o caso.

Ao comparar projetos com estruturas distintas, o uso da TIR pode ser extremamente enganoso e prejudicial, mesmo em casos mais simples.

Problemas com a TIR:

Analistas, geralmente, interpretam a TIR como a taxa equivalente do retorno de um dado investimento. Nesse caso, apenas comparar taxas equivalentes seria o suficiente para analisar a viabilidade de um projeto e comparar entre opções. Entretanto, não é esse o real significado da TIR. A taxa interna de retorno somente mostra a taxa de desconto que deve ser utilizada para igualar o valor presente das saídas e entradas de caixa, de modo a zerar o VPL.

De fato, a TIR só será igual à taxa de retorno equivalente de um projeto quando a taxa de reinvestimento for igual à própria TIR, contudo, geralmente, esse não será o caso. Essa premissa, na prática, assume que, o fluxo de caixa intermediário, gerado no decorrer de um projeto, poderá ser investido em um investimento igualmente rentável.

Ainda assim, mesmo assumindo que seria possível reinvestir o caixa intermediário, outro igualmente rentável, dificilmente poderíamos assumir que o caixa do segundo investimento deveria ser levado em conta na viabilidade do primeiro projeto.

Para corrigir esse problema, a TIR Modificada (TIRM), pode ser empregada para trazer uma visão mais precisa da rentabilidade efetiva do projeto. A TIRM considera um retorno de reinvestimento diferente da TIR do projeto. Geralmente se assume o retorno do reinvestimento igual ao custo de capital do projeto, por considerar que o fluxo de caixa intermediário terá lucro econômico nulo.

A guia de ilustração, um projeto com custo de capital de 10%, foi avaliado com uma TIR de 29%. Todavia, considerando a TIRM com retorno de 10% (igual ao custo de capital), ao invés da TIR padrão que assume retorno na própria TIR, tem-se uma diferença de 52% entre os resultados. Indicando que o projeto seria supervalorizado, levando a conclusões equivocadas, como se pode observar na (ilustração 1).

Ilustração 1:

Modelagem comparando retorno do reinvestimento TIR vs Custo de Capital

Desta forma, ao considerar o custo de capital, a taxa de retorno equivalente (TIRM) cai drasticamente. Em uma empresa onde o critério de aceite de um projeto é uma TIR de 20%, o projeto que antes seria aprovado com rendimento esperado muito acima do mínimo, passa a não ser atrativo.

O que fazer?

A solução mais direta e fácil é abandonar o uso da TIR como critério de avaliação de Projetos. Entretanto, sabendo da sua vasta utilização, simplesmente desconsiderá-la pode não ser possível. Nesse caso, recomenda-se a utilização da TIRM como alternativa.

Outra opção é focar na utilização do VPL como métrica de decisão e comparação. Embora a utilização do VPL tenha suas limitações a depender da estrutura dos projetos analisados, seu uso é mais direto, menos sujeito a premissas ocultas e oblíquas que a TIR. Apesar de todo o exposto, é improvável que a TIR seja abandonada e pare de ser utilizada no mercado. Contudo, sua utilização deve ser mais cética e cuidadosa do que é geralmente aplicada.